الاحتياطيات الفائضة

تُلزَم البنوك قانونًا بالاحتفاظ بحد أدنى من الاحتياطيات، ولكن لا يوجد قانون يمنعها من الاحتفاظ بـ احتياطيات فائضة (excess reserves) إضافية تتجاوز الحد القانوني المفروض. على سبيل المثال، خلال فترة الركود، قد تتردد البنوك في الإقراض، لأنها تخشى أنه عندما ينكمش الاقتصاد، يصبح احتمال سداد نسبة عالية من طالبي القروض أقل.

عندما تختار العديد من البنوك الاحتفاظ باحتياطيات فائضة، قد لا تعمل السياسة النقدية التوسعية بشكل جيد. قد يحدث هذا لأن البنوك قلقة بشأن تدهور الاقتصاد، بينما يحاول البنك المركزي توسيع المعروض النقدي. إذا كانت البنوك تفضل الاحتفاظ باحتياطيات فائضة فوق المستوى المطلوب قانونًا، فلا يمكن للبنك المركزي إجبار البنوك الفردية على تقديم القروض. وبالمثل، قد يتردد رجال الأعمال والمستهلكون الحكماء في اقتراض مبالغ كبيرة من المال في فترة ركود (recession)، لأنهم يدركون أن مبيعات الشركات ووظائف الموظفين تكون أقل أمانًا في فترة الركود، ولا يرغبون في مواجهة الحاجة إلى سداد مدفوعات الفائدة. والنتيجة هي أنه خلال فترة ركود عميق بشكل خاص، قد يكون للسياسة النقدية التوسعية تأثير ضئيل على مستوى الأسعار أو على الناتج المحلي الإجمالي الحقيقي (real GDP).

عانت اليابان من هذا الوضع في التسعينيات وأوائل الألفينيات. دخل الاقتصاد الياباني فترة من النمو البطيء للغاية، متأرجحًا بين الركود والخروج منه، في أوائل التسعينيات. بحلول فبراير 1999، كان بنك اليابان قد خفض ما يعادل سعر الفائدة على الأموال الفيدرالية إلى 0%. وقد أبقاه عند هذا المستوى معظم الوقت حتى عام 2003. علاوة على ذلك، في السنتين من مارس 2001 إلى مارس 2003، قام بنك اليابان أيضًا بتوسيع المعروض النقدي للبلاد بنحو 50% - وهي زيادة هائلة. ومع ذلك، لم يكن لهذه السياسة النقدية التوسعية للغاية أي تأثير كبير على تحفيز الطلب الكلي. استمر الاقتصاد الياباني في تجربة نمو بطيء للغاية حتى منتصف الألفينيات.

لا تؤثر مشكلة الاحتياطيات الفائضة على السياسة الانكماشية. لدى محافظي البنوك المركزية قول قديم بأن السياسة النقدية يمكن أن تكون مثل سحب ودفع حبل: عندما يسحب البنك المركزي الحبل ويستخدم سياسة نقدية انكماشية، يمكنه بالتأكيد رفع أسعار الفائدة وتقليل الطلب الكلي. ومع ذلك، عندما يحاول البنك المركزي دفع حبل السياسة النقدية التوسعية، قد ينثني الحبل أحيانًا ويكون له تأثير ضئيل، لأن البنوك تقرر عدم إقراض احتياطياتها الفائضة. لا تأخذ هذا التشبيه حرفيًا جدًا - فالسياسة النقدية التوسعية عادة ما يكون لها آثار حقيقية، بعد ذلك التأخير الطويل والمتغير غير الملائم. وهناك أيضًا أوقات، مثل اقتصاد اليابان في أواخر التسعينيات وأوائل الألفينيات، عندما كانت السياسة النقدية التوسعية غير كافية لانتشال اقتصاد معرض للركود.

التحركات غير المتوقعة لسرعة دوران النقود

السرعة هي مصطلح يستخدمه الاقتصاديون لوصف مدى سرعة تداول النقود في الاقتصاد. نعرّف سرعة دوران النقود (velocity) في سنة ما على النحو التالي:

تعتمد القياسات المحددة للسرعة على تعريف المعروض النقدي المستخدم. لننظر إلى سرعة دوران M1، وهو إجمالي كمية العملة المتداولة وأرصدة الحسابات الجارية. في عام 2009، على سبيل المثال، كان M1 يبلغ 1.7 تريليون دولار وكان الناتج المحلي الإجمالي الاسمي 14.3 تريليون دولار، وبالتالي كانت سرعة دوران M1 تبلغ 8.4 (وهو 14.3 تريليون دولار / 1.7 تريليون دولار). تعني سرعة دوران النقود الأعلى أن الدولار الواحد يتداول عددًا أكبر من المرات في السنة. وتعني السرعة الأقل أن الدولار الواحد يتداول عددًا أقل من المرات في السنة.

راجع ميزة "توضيح" التالية لمناقشة كيفية تأثير الانكماش على السياسة النقدية.

يمكن أن تسبب التغيرات في سرعة دوران النقود مشاكل للسياسة النقدية. لفهم السبب، أعد كتابة تعريف السرعة بحيث يكون المعروض النقدي على الجانب الأيسر من المعادلة. أي:

تذكر من المنظور الاقتصادي الكلي أن

لذلك،

نطلق على هذه المعادلة أحيانًا اسم معادلة كمية النقود الأساسية (basic quantity equation of money)، ولكن كما ترى، إنها مجرد تعريف للسرعة مكتوبًا بشكل مختلف. يجب أن تكون هذه المعادلة صحيحة، بحكم التعريف.

إذا كانت سرعة دوران النقود ثابتة بمرور الوقت، فإن ارتفاعًا بنسبة معينة في المعروض النقدي على الجانب الأيسر من معادلة كمية النقود الأساسية سيؤدي حتمًا إلى نفس الارتفاع النسبي في الناتج المحلي الإجمالي الاسمي (nominal GDP) - على الرغم من أن هذا التغيير يمكن أن يحدث من خلال زيادة في التضخم، أو زيادة في الناتج المحلي الإجمالي الحقيقي (real GDP)، أو مزيج من الاثنين. إذا كانت سرعة دوران النقود تتغير بمرور الوقت ولكن بطريقة ثابتة ويمكن التنبؤ بها، فستظل التغيرات في المعروض النقدي لها تأثير يمكن التنبؤ به على الناتج المحلي الإجمالي الاسمي. ومع ذلك، إذا تغيرت سرعة دوران النقود بشكل غير متوقع بمرور الوقت، فإن تأثير التغيرات في المعروض النقدي على الناتج المحلي الإجمالي الاسمي يصبح غير قابل للتنبؤ.

الشكل 28.9 يوضح السرعة الفعلية للنقود في الاقتصاد الأمريكي كما تم قياسها باستخدام M1، وهو التعريف الأكثر شيوعًا للمعروض النقدي. من عام 1960 حتى حوالي عام 1980، تبدو السرعة قابلة للتنبؤ إلى حد ما؛ أي أنها تتزايد بمعدل ثابت إلى حد ما. ومع ذلك، في أوائل الثمانينيات، أصبحت السرعة المحسوبة باستخدام M1 أكثر تباينًا. تظل أسباب هذه التغيرات الحادة في السرعة لغزًا. يشك الاقتصاديون في أن التغيرات في السرعة مرتبطة بالابتكارات في الخدمات المصرفية والمالية التي غيرت كيفية استخدامنا للنقود في إجراء المعاملات الاقتصادية: على سبيل المثال، نمو المدفوعات الإلكترونية؛ وارتفاع الاقتراض الشخصي واستخدام بطاقات الائتمان؛ والحسابات التي تسهل على الناس الاحتفاظ بالنقود في حسابات التوفير، حيث يتم احتسابها كـ M2، حتى اللحظة التي يرغبون فيها في كتابة شيك على النقود وتحويلها إلى M1. حتى الآن على الأقل، ثبت صعوبة إقامة روابط واضحة بين هذه الأنواع من العوامل والتقلبات الصعودية والهبوطية المحددة في M1. نظرًا للعديد من التغييرات في الخدمات المصرفية وانتشار الخدمات المصرفية الإلكترونية، يفضل الاقتصاديون الآن M2 كمقياس للنقود بدلاً من M1 الأضيق.

شكل 28.9 السرعة المحسوبة باستخدام M1 السرعة هي الناتج المحلي الإجمالي الاسمي مقسومًا على المعروض النقدي لسنة معينة. يمكننا حساب مقاييس مختلفة للسرعة باستخدام مقاييس مختلفة للمعروض النقدي. السرعة، كما تم حسابها باستخدام M1، افتقرت إلى اتجاه ثابت منذ الثمانينيات، وبدلاً من ذلك تذبذبت صعودًا وهبوطًا. لاحظ أيضًا أن إعادة تعريف M1 لتشمل ودائع التوفير في عام 2020 (انظر النقود والمصارف) أدت إلى زيادة هائلة في M1 في عام 2020، مما تسبب في انخفاض السرعة بشكل كبير. (المصدر: بنك الاحتياطي الفيدرالي في سانت لويس)

السرعة المحسوبة باستخدام M1

في السبعينيات، عندما بدت السرعة المقاسة بـ M1 قابلة للتنبؤ، جادل عدد من الاقتصاديين، بقيادة الحائز على جائزة نوبل ميلتون فريدمان (Milton Friedman) (1912-2006)، بأن أفضل سياسة نقدية هي أن يزيد البنك المركزي المعروض النقدي بمعدل نمو ثابت. جادل هؤلاء الاقتصاديون بأنه مع التأخيرات الطويلة والمتغيرة للسياسة النقدية، والضغوط السياسية على محافظي البنوك المركزية، فإن السياسات النقدية للبنك المركزي كانت من المرجح أن تكون لها آثار غير مرغوبة بقدر ما تكون لها آثار مرغوبة. وبالتالي، اعتقد هؤلاء الاقتصاديون أن السياسة النقدية يجب أن تسعى إلى نمو ثابت في المعروض النقدي بنسبة 3% سنويًا. وجادلوا بأن معدل النمو النقدي الثابت سيكون صحيحًا على فترات زمنية أطول، لأنه سيتطابق تقريبًا مع نمو الاقتصاد الحقيقي. بالإضافة إلى ذلك، جادلوا بأن منح البنك المركزي قدرًا أقل من السلطة التقديرية لإدارة السياسة النقدية سيمنع البنك المركزي النشط بشكل مفرط من أن يصبح مصدرًا لعدم الاستقرار الاقتصادي وعدم اليقين. وبهذه الروح، كتب فريدمان في عام 1967: "الدرس الأول والأكثر أهمية الذي يعلمنا إياه التاريخ حول ما يمكن أن تفعله السياسة النقدية - وهو درس ذو أهمية عميقة للغاية - هو أن السياسة النقدية يمكن أن تمنع النقود نفسها من أن تكون مصدرًا رئيسيًا للاضطراب الاقتصادي."

مع بدء تذبذب سرعة M1 في الثمانينيات، بدا أن جعل المعروض النقدي ينمو بمعدل محدد سلفًا وغير متغير أقل رغبة، لأنه كما يوضح نظرية كمية النقود، فإن الجمع بين النمو الثابت في المعروض النقدي والسرعة المتذبذبة سيؤدي إلى ارتفاع وانخفاض الناتج المحلي الإجمالي الاسمي بطرق غير متوقعة. تسببت تقلبات السرعة في الثمانينيات في أن تركز العديد من البنوك المركزية بشكل أقل على المعدل الذي تزداد به كمية النقود في الاقتصاد، وبدلاً من ذلك، على تحديد السياسة النقدية من خلال الاستجابة لما إذا كان الاقتصاد يعاني أو في خطر التضخم أو البطالة المرتفعة.

البطالة والتضخم

إذا قمت باستطلاع آراء محافظي البنوك المركزية حول العالم وسألتهم عما يعتقدون أنه يجب أن يكون المهمة الأساسية للسياسة النقدية، فإن الإجابة الأكثر شيوعًا ستكون مكافحة التضخم. يعتقد معظم محافظي البنوك المركزية أن النموذج النيوكلاسيكي للاقتصاد يمثل الاقتصاد بدقة على المدى المتوسط إلى الطويل. تذكر أنه في النموذج النيوكلاسيكي (neoclassical model) للاقتصاد، نرسم منحنى العرض الكلي كخط عمودي عند مستوى الناتج المحلي الإجمالي المحتمل، كما يوضح الشكل 28.10. في النموذج النيوكلاسيكي، يحدد الاقتصاديون مستوى الناتج المحلي الإجمالي المحتمل (والمعدل الطبيعي للبطالة الذي يوجد عندما ينتج الاقتصاد عند الناتج المحلي الإجمالي المحتمل) من خلال العوامل الاقتصادية الحقيقية. إذا كان المستوى الأصلي لـ الطلب الكلي (aggregate demand) هو AD₀، فإن السياسة النقدية التوسعية التي تحول الطلب الكلي إلى AD₁ تخلق فقط زيادة تضخمية في مستوى الأسعار، لكنها لا تغير الناتج المحلي الإجمالي أو البطالة. من هذا المنظور، كل ما يمكن أن تفعله السياسة النقدية هو أن تؤدي إلى تضخم منخفض أو تضخم مرتفع - والتضخم المنخفض يوفر مناخًا أفضل لاقتصاد صحي ومتنامٍ. ففي النهاية، يعني التضخم المنخفض أن الشركات التي تقوم بالاستثمارات يمكنها التركيز على القضايا الاقتصادية الحقيقية، وليس على إيجاد طرق لحماية نفسها من تكاليف ومخاطر التضخم. وبهذه الطريقة، يمكن لنمط ثابت من التضخم المنخفض أن يساهم في النمو طويل الأجل.

شكل 28.10 السياسة النقدية في النموذج النيوكلاسيكي في المنظور النيوكلاسيكي، تؤثر السياسة النقدية فقط على مستوى الأسعار، وليس على مستوى الناتج في الاقتصاد. على سبيل المثال، تتسبب السياسة النقدية التوسعية في تحول الطلب الكلي من AD₀ الأصلي إلى AD₁. ومع ذلك، فإن تعديل الاقتصاد من التوازن الأصلي (E₀) إلى التوازن الجديد (E₁) يمثل زيادة تضخمية في مستوى الأسعار من P₀ إلى P₁، ولكن ليس له أي تأثير على المدى الطويل على الناتج أو معدل البطالة. في الواقع، لن يؤثر أي تحول في AD على كمية الناتج التوازنية في هذا النموذج.

إن هذه الرؤية التي تركز السياسة النقدية على معدل تضخم منخفض جذابة للغاية لدرجة أن العديد من البلدان أعادت صياغة قوانين بنوكها المركزية منذ التسعينيات لجعل بنوكها تمارس استهداف التضخم (inflation targeting)، مما يعني أن البنك المركزي ملزم قانونًا بالتركيز بشكل أساسي على إبقاء التضخم منخفضًا. بحلول عام 2014، واجهت البنوك المركزية في 28 دولة، بما في ذلك النمسا والبرازيل وكندا وإسرائيل وكوريا والمكسيك ونيوزيلندا وإسبانيا والسويد وتايلاند والمملكة المتحدة، متطلبًا قانونيًا لاستهداف معدل التضخم. ومن الاستثناءات البارزة الاحتياطي الفيدرالي (Federal Reserve) في الولايات المتحدة، الذي لا يمارس استهداف التضخم. بدلاً من ذلك، يتطلب القانون الذي يحكم الاحتياطي الفيدرالي منه أن يأخذ في الاعتبار كلاً من البطالة والتضخم.

لا يوجد إجماع نهائي بين الاقتصاديين حول ما إذا كان يجب إلزام البنك المركزي بالتركيز فقط على التضخم أو يجب أن يتمتع بسلطة تقديرية أكبر. بالنسبة لأولئك الذين يتبنون فلسفة استهداف التضخم، فإن الخوف هو أن السياسيين القلقين بشأن النمو الاقتصادي البطيء والبطالة سيضغطون باستمرار على البنك المركزي لاتباع سياسة نقدية متساهلة - حتى لو كان الاقتصاد ينتج بالفعل عند الناتج المحلي الإجمالي المحتمل (potential GDP). في بعض البلدان، قد يفتقر البنك المركزي إلى القوة السياسية لمقاومة مثل هذه الضغوط، مما يؤدي إلى تضخم أعلى، ولكن دون تخفيض طويل الأجل في البطالة. يتمتع الاحتياطي الفيدرالي الأمريكي بتقليد الاستقلالية، لكن البنوك المركزية في بلدان أخرى قد تكون تحت ضغط سياسي أكبر. لكل هذه الأسباب - التأخيرات الطويلة والمتغيرة، والاحتياطيات الفائضة، والسرعة غير المستقرة، والجدل حول الأهداف الاقتصادية - غالبًا ما تكون السياسة النقدية في العالم الحقيقي صعبة. ومع ذلك، تظل الرسالة الأساسية هي أن البنوك المركزية يمكن أن تؤثر على الطلب الكلي من خلال إدارة السياسة النقدية، وبالتالي تؤثر على النتائج الاقتصادية الكلية.

فقاعات الأصول ودورات الرفع المالي

أحد المخاوف القديمة بشأن تركيز البنك المركزي على التضخم والبطالة هو أنه قد يتجاهل بعض المشاكل الاقتصادية الأخرى التي ستظهر في المستقبل. على سبيل المثال، من عام 1994 إلى عام 2000 خلال ما عرف بـ "طفرة الدوت كوم"، تضاعفت قيمة سوق الأسهم الأمريكية، الذي يقيسه مؤشر داو جونز (Dow Jones) الصناعي (الذي يشمل 30 شركة كبيرة جدًا من جميع أنحاء الاقتصاد الأمريكي)، ثلاث مرات تقريبًا. وارتفعت قيمة مؤشر ناسداك (Nasdaq)، الذي يشمل العديد من شركات التكنولوجيا الأصغر، بخمسة أضعاف من عام 1994 إلى عام 2000. من الواضح أن معدلات الزيادة هذه لم تكن مستدامة. كانت قيم الأسهم المقاسة بمؤشر داو جونز أقل بنحو 20% في عام 2009 مما كانت عليه في عام 2000. وكانت قيم الأسهم في مؤشر ناسداك أقل بنسبة 50% في عام 2009 مما كانت عليه في عام 2000. وقد ساهم الانخفاض في قيم سوق الأسهم في ركود عام 2001 وارتفاع البطالة الذي تلاه.

يمكننا أن نروي قصة مماثلة عن أسعار المساكن في منتصف الألفينيات. خلال السبعينيات والثمانينيات والتسعينيات، ارتفعت أسعار المساكن بنحو 6% سنويًا في المتوسط. خلال ما أصبح يعرف باسم "فقاعة الإسكان" من عام 2003 إلى عام 2005، ارتفعت أسعار المساكن بما يقرب من ضعف هذا المعدل السنوي. من الواضح أن معدلات الزيادة هذه لم تكن مستدامة. عندما انخفضت أسعار المساكن في عامي 2007 و 2008، وجدت العديد من البنوك والأسر أن قيمة أصولها أقل مما توقعوا، مما ساهم في الركود الذي بدأ في عام 2007.

على مستوى أوسع، يشعر بعض الاقتصاديين بالقلق بشأن دورة الرفع المالي (leverage cycle)، حيث "الرفع المالي" مصطلح يستخدمه الاقتصاديون الماليون ليعني "الاقتراض". عندما تكون الأوقات الاقتصادية جيدة، تكون البنوك والقطاع المالي حريصين على الإقراض، ويكون الأفراد والشركات حريصين على الاقتراض. تذكر أن مضاعف النقود (money multiplier) يحدد كمية النقود والائتمان في الاقتصاد - وهي عملية تتمثل في تقديم القروض، وإيداع الأموال، وتقديم المزيد من القروض. في الأوقات الاقتصادية الجيدة، تبالغ هذه الزيادة في الإقراض في حلقة النمو الاقتصادي. ويمكن أن تكون جزءًا مما يؤدي إلى ارتفاع أسعار بعض الأصول - مثل أسعار الأسهم أو أسعار المساكن - بمعدلات سنوية مرتفعة بشكل غير مستدام. في مرحلة ما، عندما تسوء الأوقات الاقتصادية، تصبح البنوك والقطاع المالي أقل استعدادًا للإقراض بكثير، ويصبح الائتمان مكلفًا أو غير متاح للعديد من المقترضين المحتملين. يؤدي الانخفاض الحاد في الائتمان، ربما بالاقتران مع انكماش أسعار فقاعة أسهم الدوت كوم أو فقاعة الإسكان، إلى تفاقم الانكماش الاقتصادي عما كان عليه لولا ذلك.

وبالتالي، اقترح بعض الاقتصاديين أن البنك المركزي لا ينبغي أن ينظر فقط إلى النمو الاقتصادي ومعدلات التضخم والبطالة، بل يجب أن يراقب أيضًا أسعار الأصول ودورات الرفع المالي. هذه المقترحات مثيرة للجدل إلى حد كبير. فلو أعلن بنك مركزي في عام 1997 أن أسعار الأسهم ترتفع "بسرعة كبيرة" أو في عام 2004 أن أسعار المساكن ترتفع "بسرعة كبيرة"، ثم اتخذ إجراءات للحد من زيادات الأسعار، لكان العديد من الناس وممثليهم السياسيين المنتخبين قد شعروا بالغضب. لا يرغب الاحتياطي الفيدرالي ولا أي بنوك مركزية أخرى في تحمل مسؤولية تحديد متى تكون أسعار الأسهم وأسعار المساكن مرتفعة جدًا أو منخفضة جدًا أو مناسبة تمامًا. ومع استكشاف المزيد من الأبحاث لكيفية تأثير فقاعات أسعار الأصول ودورات الرفع المالي على الاقتصاد، قد تحتاج البنوك المركزية إلى التفكير فيما إذا كان ينبغي عليها إدارة السياسة النقدية بطريقة تسعى إلى تخفيف هذه الآثار.

دعونا ننهي هذا الفصل بتمرين عملي حول كيفية قيام الاحتياطي الفيدرالي - أو أي بنك مركزي - بتحفيز الاقتصاد عن طريق زيادة المعروض النقدي.

ركز النقاش في هذا الفصل على السياسة النقدية المحلية؛ أي وجهة نظر السياسة النقدية داخل الاقتصاد. يستكشف أسعار الصرف والتدفقات الرأسمالية الدولية البعد الدولي للسياسة النقدية، وكيف تتورط السياسة النقدية مع أسعار الصرف (exchange rates) والتدفقات الدولية لـ رأس المال المالي (financial capital).