تأثير السياسة النقدية على أسعار الفائدة

لننظر إلى سوق الأموال المصرفية القابلة للإقراض في الشكل 28.5. يحدث التوازن الأصلي (E₀) عند سعر فائدة 8% وكمية أموال مقترضة ومقرضة تبلغ 10 مليارات دولار. ستؤدي السياسة النقدية التوسعية إلى تحويل عرض الأموال القابلة للإقراض إلى اليمين من منحنى العرض الأصلي (S₀) إلى S₁، مما يؤدي إلى توازن (E₁) بسعر فائدة أقل بنسبة 6% وكمية أموال مقرضة تبلغ 14 مليار دولار. وعلى العكس من ذلك، ستؤدي السياسة النقدية الانكماشية إلى تحويل عرض الأموال القابلة للإقراض إلى اليسار من منحنى العرض الأصلي (S₀) إلى S₂، مما يؤدي إلى توازن (E₂) بسعر فائدة أعلى بنسبة 10% وكمية أموال مقرضة تبلغ 8 مليارات دولار.

شكل 28.5 السياسة النقدية وأسعار الفائدة يحدث التوازن الأصلي عند E₀. ستؤدي السياسة النقدية التوسعية إلى تحويل عرض الأموال القابلة للإقراض إلى اليمين من منحنى العرض الأصلي (S₀) إلى منحنى العرض الجديد (S₁) وإلى توازن جديد عند E₁، مما يقلل سعر الفائدة من 8% إلى 6%. ستؤدي السياسة النقدية الانكماشية إلى تحويل عرض الأموال القابلة للإقراض إلى اليسار من منحنى العرض الأصلي (S₀) إلى العرض الجديد (S₂)، وترفع سعر الفائدة من 8% إلى 10%.

كيف يقوم البنك المركزي "برفع" أسعار الفائدة؟ عند وصف إجراءات السياسة النقدية للبنك المركزي، من الشائع أن نسمع أن البنك المركزي "رفع أسعار الفائدة" أو "خفض أسعار الفائدة". يجب أن نكون واضحين بشأن هذا: بشكل أكثر دقة، من خلال عمليات السوق المفتوحة، يغير البنك المركزي احتياطيات البنوك بطريقة تؤثر على منحنى عرض الأموال القابلة للإقراض. ونتيجة لذلك، يوضح الشكل 28.5 أن أسعار الفائدة تتغير. وإذا لم تحقق هدف الاحتياطي الفيدرالي، يمكن للاحتياطي الفيدرالي توفير المزيد أو الأقل من الاحتياطيات حتى تتغير أسعار الفائدة.

تذكر أن سعر الفائدة المحدد الذي يستهدفه الاحتياطي الفيدرالي هو سعر الفائدة على الأموال الفيدرالية (federal funds rate). وقد حدد الاحتياطي الفيدرالي، منذ عام 1995، سعر الفائدة المستهدف على الأموال الفيدرالية مسبقاً قبل أي عمليات سوق مفتوحة.

بالطبع، تعرض الأسواق المالية مجموعة واسعة من أسعار الفائدة (interest rates)، تمثل مقترضين بعلاوات مخاطر مختلفة وقروضاً يجب عليهم سدادها على فترات زمنية مختلفة. بشكل عام، عندما ينخفض سعر الفائدة على الأموال الفيدرالية بشكل كبير، تنخفض أسعار الفائدة الأخرى أيضاً، وعندما يرتفع سعر الفائدة على الأموال الفيدرالية، ترتفع أسعار الفائدة الأخرى. ومع ذلك، فإن انخفاض أو ارتفاع نقطة مئوية واحدة في سعر الفائدة على الأموال الفيدرالية – والذي تذكر أنه للاقتراض لليلة واحدة – سيكون له عادة تأثير أقل من نقطة مئوية واحدة على قرض لمدة 30 عاماً لشراء منزل أو قرض لمدة ثلاث سنوات لشراء سيارة. يمكن للسياسة النقدية أن تدفع الطيف الكامل لأسعار الفائدة إلى الأعلى أو الأسفل، ولكن قوى العرض والطلب في تلك الأسواق المحددة للإقراض والاقتراض هي التي تحدد أسعار الفائدة المحددة.

تأثير السياسة النقدية على الطلب الكلي

تؤثر السياسة النقدية على أسعار الفائدة والكمية المتاحة من الأموال القابلة للإقراض، مما يؤثر بدوره على عدة مكونات للطلب الكلي. إن السياسة النقدية التشددية أو الانكماشية التي تؤدي إلى ارتفاع أسعار الفائدة وانخفاض كمية الأموال القابلة للإقراض ستقلل من مكونين للطلب الكلي. سينخفض الاستثمار التجاري لأنه يصبح أقل جاذبية للشركات لاقتراض الأموال، وحتى الشركات التي لديها أموال ستلاحظ أنه مع ارتفاع أسعار الفائدة، يصبح من الأكثر جاذبية نسبياً وضع تلك الأموال في استثمار مالي بدلاً من القيام باستثمار في رأس المال المادي. بالإضافة إلى ذلك، ستثبط أسعار الفائدة المرتفعة اقتراض المستهلكين للسلع باهظة الثمن مثل المنازل والسيارات. وعلى العكس من ذلك، فإن السياسة النقدية التيسيرية أو التوسعية التي تؤدي إلى انخفاض أسعار الفائدة وارتفاع كمية الأموال القابلة للإقراض ستميل إلى زيادة الاستثمار التجاري واقتراض المستهلكين للسلع باهظة الثمن.

إذا كان الاقتصاد يعاني من ركود وارتفاع في البطالة، مع ناتج أقل من الناتج المحلي الإجمالي المحتمل (potential GDP)، يمكن للسياسة النقدية التوسعية أن تساعد الاقتصاد على العودة إلى الناتج المحلي الإجمالي المحتمل. يوضح الشكل 28.6 (أ) هذه الحالة. يستخدم هذا المثال منحنى العرض الكلي الكينزي الصاعد في المدى القصير (Keynesian aggregate supply curve) (SRAS). يحدث التوازن الأصلي خلال فترة الركود عند E₀ بمستوى ناتج قدره 600. ستؤدي السياسة النقدية التوسعية إلى خفض أسعار الفائدة وتحفيز الإنفاق الاستثماري والاستهلاكي، مما يتسبب في تحول منحنى الطلب الكلي الأصلي (AD₀) إلى اليمين ليصبح AD₁، بحيث يحدث التوازن الجديد (E₁) عند مستوى الناتج المحلي الإجمالي المحتمل البالغ 700.

شكل 28.6 السياسة النقدية التوسعية أو الانكماشية (أ) يكون الاقتصاد في الأصل في حالة ركود مع الناتج والسعر التوازني الموضحين عند E₀. ستؤدي السياسة النقدية التوسعية إلى خفض أسعار الفائدة وتحويل الطلب الكلي إلى اليمين من AD₀ إلى AD₁، مما يؤدي إلى توازن جديد (E₁) عند مستوى الناتج المحلي الإجمالي المحتمل مع ارتفاع صغير نسبياً في مستوى الأسعار. (ب) ينتج الاقتصاد في الأصل كمية ناتج أعلى من مستوى الناتج المحلي الإجمالي المحتمل عند التوازن E₀ ويعاني من ضغوط لارتفاع تضخمي في مستوى الأسعار. ستؤدي السياسة النقدية الانكماشية إلى تحويل الطلب الكلي إلى اليسار من AD₀ إلى AD₁، مما يؤدي بالتالي إلى توازن جديد (E₁) عند مستوى الناتج المحلي الإجمالي المحتمل.

وعلى العكس من ذلك، إذا كان الاقتصاد ينتج كمية ناتج أعلى من الناتج المحلي الإجمالي المحتمل، يمكن للسياسة النقدية الانكماشية أن تقلل من الضغوط التضخمية لارتفاع مستوى الأسعار. في الشكل 28.6 (ب)، يحدث التوازن الأصلي (E₀) عند ناتج قدره 750، وهو أعلى من الناتج المحلي الإجمالي المحتمل. ستؤدي السياسة النقدية الانكماشية إلى رفع أسعار الفائدة، وتثبيط الاقتراض للإنفاق الاستثماري والاستهلاكي، وتتسبب في تحول منحنى الطلب الأصلي (AD₀) إلى اليسار ليصبح AD₁، بحيث يحدث التوازن الجديد (E₁) عند مستوى الناتج المحلي الإجمالي المحتمل البالغ 700.

تشير هذه الأمثلة إلى أن السياسة النقدية يجب أن تكون معاكسة للدورة الاقتصادية (countercyclical)؛ أي أنها يجب أن تعمل على موازنة الدورات الاقتصادية من الانكماشات والانتفاخات الاقتصادية. يجب على الاحتياطي الفيدرالي تخفيف السياسة النقدية عندما يتسبب الركود في زيادة البطالة، وتشديدها عندما يهدد التضخم. بالطبع، تشكل السياسة المعاكسة للدورة الاقتصادية خطراً من المبالغة في رد الفعل. فإذا تجاوزت السياسة النقدية التيسيرية التي تسعى لإنهاء الركود الحد، فقد تدفع الطلب الكلي إلى اليمين لدرجة أنها تثير التضخم. وإذا تجاوزت السياسة النقدية التشددية التي تسعى لخفض التضخم الحد، فقد تدفع الطلب الكلي إلى اليسار لدرجة أن يبدأ الركود. يلخص الشكل 28.7 (أ) سلسلة التأثيرات التي تربط السياسة النقدية التيسيرية والتشددية بالتغيرات في الناتج ومستوى الأسعار.

شكل 28.7 مسارات السياسة النقدية (أ) في السياسة النقدية التوسعية، يتسبب البنك المركزي في زيادة عرض النقود والأموال القابلة للإقراض، مما يخفض سعر الفائدة، ويحفز الاقتراض الإضافي للاستثمار والاستهلاك، ويحرك الطلب الكلي إلى اليمين. والنتيجة هي ارتفاع مستوى الأسعار، وعلى الأقل في المدى القصير، ارتفاع الناتج المحلي الإجمالي الحقيقي. (ب) في السياسة النقدية الانكماشية، يتسبب البنك المركزي في انخفاض عرض النقود والائتمان في الاقتصاد، مما يرفع سعر الفائدة، ويثبط الاقتراض للاستثمار والاستهلاك، ويحرك الطلب الكلي إلى اليسار. والنتيجة هي انخفاض مستوى الأسعار، وعلى الأقل في المدى القصير، انخفاض الناتج المحلي الإجمالي الحقيقي.

إجراءات الاحتياطي الفيدرالي على مدى العقود الأربعة الماضية

للفترة من عام 1970 حتى عام 2020، يمكننا تلخيص السياسة النقدية للاحتياطي الفيدرالي من خلال النظر في كيفية استهدافه لسعر الفائدة على الأموال الفيدرالية باستخدام عمليات السوق المفتوحة.

بالطبع، إن سرد قصة الاقتصاد الأمريكي منذ عام 1970 من حيث إجراءات الاحتياطي الفيدرالي يغفل العديد من عوامل الاقتصاد الكلي الأخرى التي كانت تؤثر على البطالة والركود والنمو الاقتصادي والتضخم خلال هذه الفترة. كما توضح الحلقات العشر لإجراءات الاحتياطي الفيدرالي الموضحة في الأقسام أدناه أنه يجب علينا اعتبار البنك المركزي أحد الفاعلين الرئيسيين المؤثرين في الاقتصاد الكلي. وكما أشرنا سابقاً، فإن الشخص الوحيد الذي يتمتع بأكبر قوة للتأثير على الاقتصاد الأمريكي هو على الأرجح رئيس الاحتياطي الفيدرالي.

الشكل 28.8 يوضح كيف نفذ الاحتياطي الفيدرالي السياسة النقدية من خلال استهداف سعر الفائدة على الأموال الفيدرالية في العقود القليلة الماضية. يوضح الرسم البياني سعر الفائدة على الأموال الفيدرالية (تذكر أن سعر الفائدة هذا يتم تحديده من خلال عمليات السوق المفتوحة)، ومعدل البطالة (unemployment rate)، ومعدل التضخم (inflation rate) منذ عام 1970. ويشار إلى الحلقات المختلفة للسياسة النقدية خلال هذه الفترة في الشكل.

شكل 28.8 السياسة النقدية والبطالة والتضخم خلال الحلقات هنا، استجاب الاحتياطي الفيدرالي عادة للتضخم المرتفع بسياسة نقدية انكماشية وسعر فائدة أعلى، واستجاب للبطالة المرتفعة بسياسة نقدية توسعية وسعر فائدة أقل.

الحلقة 1

لننظر في الحلقة 1 في أواخر السبعينيات. كان معدل التضخم مرتفعاً جداً، متجاوزاً 10% في عامي 1979 و 1980، لذلك استخدم الاحتياطي الفيدرالي سياسة نقدية تشددية لرفع أسعار الفائدة، حيث ارتفع سعر الفائدة على الأموال الفيدرالية من 5.5% في عام 1977 إلى 16.4% في عام 1981. بحلول عام 1983، انخفض التضخم إلى 3.2%، لكن الطلب الكلي انكمش بشكل حاد بما يكفي لحدوث فترات ركود متتالية في عام 1980 وفي 1981-1982، وارتفع معدل البطالة من 5.8% في عام 1979 إلى 9.7% في عام 1982.

الحلقة 2

في الحلقة 2، عندما أقنع الاقتصاديون الاحتياطي الفيدرالي في أوائل الثمانينيات بأن التضخم كان يتراجع، بدأ الاحتياطي الفيدرالي في خفض أسعار الفائدة لتقليل البطالة. انخفض سعر الفائدة على الأموال الفيدرالية من 16.4% في عام 1981 إلى 6.8% في عام 1986. وبحلول عام 1986 تقريباً، انخفض التضخم إلى حوالي 2% وانخفض معدل البطالة إلى 7%، وكان لا يزال في انخفاض.

الحلقة 3

ومع ذلك، في الحلقة 3 في أواخر الثمانينيات، بدا أن التضخم يتسلل صعوداً مرة أخرى، مرتفعاً من 2% في عام 1986 نحو 5% بحلول عام 1989. رداً على ذلك، استخدم الاحتياطي الفيدرالي سياسة نقدية انكماشية لرفع أسعار الفائدة على الأموال الفيدرالية من 6.6% في عام 1987 إلى 9.2% في عام 1989. أوقفت السياسة النقدية الأكثر تشدداً التضخم، الذي انخفض من أكثر من 5% في عام 1990 إلى أقل من 3% في عام 1992، لكنها ساعدت أيضاً في التسبب في ركود 1990-1991، وارتفع معدل البطالة من 5.3% في عام 1989 إلى 7.5% بحلول عام 1992.

الحلقة 4

في الحلقة 4، في أوائل التسعينيات، عندما كان الاحتياطي الفيدرالي واثقاً من أن التضخم عاد تحت السيطرة، خفض أسعار الفائدة، حيث انخفض سعر الفائدة على الأموال الفيدرالية من 8.1% في عام 1990 إلى 3.5% في عام 1992. ومع توسع الاقتصاد، انخفض معدل البطالة من 7.5% في عام 1992 إلى أقل من 5% بحلول عام 1997.

الحلقتان 5 و 6

في الحلقتين 5 و 6، أدرك الاحتياطي الفيدرالي خطر التضخم ورفع سعر الفائدة على الأموال الفيدرالية من 3% إلى 5.8% من عام 1993 إلى عام 1995. لم يرتفع التضخم، واستمرت فترة النمو الاقتصادي خلال التسعينيات. ثم في عامي 1999 و 2000، كان الاحتياطي الفيدرالي قلقاً من أن التضخم يبدو وكأنه يتسلل صعوداً، لذلك رفع سعر الفائدة على الأموال الفيدرالية من 4.6% في ديسمبر 1998 إلى 6.5% في يونيو 2000. بحلول أوائل عام 2001، كان التضخم يتراجع مرة أخرى، لكن حدث ركود في عام 2001. بين عامي 2000 و 2002، ارتفع معدل البطالة من 4.0% إلى 5.8%.

الحلقتان 7 و 8

في الحلقتين 7 و 8، اتبع الاحتياطي الفيدرالي سياسة نقدية تيسيرية وخفض سعر الفائدة على الأموال الفيدرالية من 6.2% في عام 2000 إلى 1.7% فقط في عام 2002، ثم مرة أخرى إلى 1% في عام 2003. لقد فعلوا ذلك بالفعل خوفاً من انكماش على الطريقة اليابانية. وقد أقنعهم هذا بخفض الأموال الفيدرالية أكثر مما كانوا سيفعلون لولا ذلك. انتهى الركود، ولكن معدلات البطالة كانت بطيئة في الانخفاض في أوائل العقد الأول من القرن الحادي والعشرين. أخيراً، في عام 2004، انخفض معدل البطالة وبدأ الاحتياطي الفيدرالي في رفع سعر الفائدة على الأموال الفيدرالية حتى وصل إلى 5% بحلول عام 2007.

الحلقة 9

في الحلقة 9، مع تفشي الركود الكبير في عام 2008، سارع الاحتياطي الفيدرالي إلى خفض أسعار الفائدة، حيث أنزلها إلى 2% في عام 2008 وإلى ما يقرب من 0% في عام 2009. عندما خفض الاحتياطي الفيدرالي أسعار الفائدة إلى ما يقرب من الصفر، كان الاقتصاد لا يزال في عمق الركود. لم تتمكن عمليات السوق المفتوحة من جعل سعر الفائدة سلبياً. كان على الاحتياطي الفيدرالي أن يفكر "خارج الصندوق".

الحلقة 10

في الحلقة 10، التي بدأت في مارس 2020، خفض الاحتياطي الفيدرالي أسعار الفائدة مرة أخرى، مقلصاً سعر الفائدة المستهدف على الأموال الفيدرالية من 2% إلى ما بين 0-1/4% في غضون أسابيع. مقيداً بالحد الأدنى الصفري، كان على الاحتياطي الفيدرالي مرة أخرى أن يفكر "خارج الصندوق" من أجل دعم النظام المالي بشكل أكبر.